过去十年，中国房价迅速上涨，而此前房地产市场的低迷引发了人们对整体经济的担忧。
然而，在过去的十年里，中国的房价上涨了多少？中国不同城市房价上涨的形式不同吗？房价飙升是否将低收入群体排除在住房市场之外？这个家庭要买房有多少负担？对这些问题的严谨研究还很少，了解这些问题对于了解中国住房市场显然是非常重要的。
中国的房价有多高？
本文利用抵押贷款数据对我国120个主要城市2003~2013年的房价进行了计算。这120个城市包括四个一线城市(北京、上海、广州、深圳)、大多数二线城市和许多三线城市。
作者计算了2003年中国120个城市的物价指数(这是名义指数)，而同期的平均通货膨胀率为2.68%，相对于房价上涨而言，通货膨胀率相对较小。
上图显示了北方、上上、广、深、人均GDP、人均可支配收入四大一线城市的价格指数。
首先，北京房价上涨最为显著，房价指数从2003年的1升至2013年的7.6，10年来价格上涨了7倍，而北京的人均可支配收入仅增长了两倍。同时，有人指出，北京的房价在短期内下跌，第一次是在2008年金融危机之后，第二次是在2011年5月，但在2012年6月结束。
与北京相比，上海房价的上涨幅度更小。10年来，上海房价上涨了4.43倍，远低于北京，而上海的人均可支配收入增长了两倍。
与北京不同，上海经历了三次房价下跌：2005年至2007年前13%；金融危机后第二次；第三次调整，2011年6月至2012年3月下跌25%。
广州房价在十年内上涨了5.1倍，而深圳上涨了3.65倍。与此同时，这两个城市都经历了几次价格调整，其中最糟糕的发生在金融危机之后的深圳，那里的房价下跌了近39%。
对于二三线城市来说，房价没有一线城市那么夸张.
在二线城市，二线城市的房价在十年内平均为3.92倍，而房价的波动要比一线城市平静得多。不过，有人指出，虽然房价上涨很多，但人均收入的变化几乎是同步的。作者认为，人均收入的变化代表了家庭对房地产需求的变化，从二线城市的数据来看，房价快速上涨，但对实际需求的偏离似乎并不显著。
平均而言，85个三线城市的房价在过去十年里增长了两倍，但值得注意的是，同期人均收入的增长速度甚至比房价还要快。
那么，中国房价上涨是否与其他亚洲国家不同？为此，笔者对日本和新加坡房价上涨的经验进行了比较。
如上所述，1955年至1990年期间，日本人均国内生产总值增长了约40倍，而土地价格则增长了80倍。在今后25年中，日本经济增长停滞，土地价格最终恢复到与2014年人均收入相当的水平。上述情况也证实了日本战后房地产泡沫的出现和破裂.
新加坡房价的上涨与其经济发展水平高度同步，除了两个偏离时期：1980年代和1995-1997年亚洲金融危机之前。新加坡在这两个时期之前经历了持续的经济增长，但当经济下滑时，房价又回到了经济增长的水平。
结合上述经验，与日本房地产泡沫相比，我国房价上涨有其自身的特点：除少数一线城市外，大量二三线城市房价上涨与购买力增长水平相同。这些国家的历史经验对我国房地产市场的思考具有一定的历史借鉴意义。
谁在买房子？
一线城市房价飞涨的原因可以用地方政府的土地和住房供应有限来解释，但不能仅仅从供给的角度来解释。笔者手中的抵押数据可以帮助我们更详细地了解房地产市场需求侧的特征。
然而，应该指出的是，对于“富人”来说，在不使用抵押贷款的情况下，直接购买一套房子是可能的，因此作者的这部分数据更能解释中产阶级、相对低收入的购房者。
对于每种类型的城市，提交人关注两类家庭：所有有贷款收入最低10%的家庭，即低收入家庭(低收入借款人群体，P10)和中等收入家庭(中等收入群体，P50)，分别为45%和55%。
以上两幅图显示了一线城市和二线城市家庭收入的时间选择以及这些家庭在整个城市中的收入排名(即p10，p50样本中整个城市家庭收入的四分位数，而整个城市的收入是通过城市住户调查得出的)。
从上面的数字可以看出，在抽样期间，所有城市的家庭收入都继续增长。P10组的平均收入从2003年的39000元增加到2012年的92000元(2.4倍)，而p50组的平均收入从87000元增加到184000元(2.1倍)。在二线城市，p10组的平均收入从2003年的19000元增加到2012年的58000元(3.1倍)，而p50组的平均收入从40000元增加到99000元(2.5倍)。
值得注意的是，样本中的p50群体基本上来自每个城市相对富裕的人群。在一线城市，样本中的p50群体从2003年的85%下降到2009年的59%，服务恢复到75%。在二线城市，P50指数从2003年的81.5%降至2010年的62%，此后又反弹至2012年的68%。
低收入贷款集团p10更令人感兴趣，因为这些数据代表了伦敦最不富裕的买家的状况。基本上，一线城市p10在整个范围内保持在25%左右，而二线城市保持在30%左右。这一数字表明，购房者不仅来自城市中收入最高的群体，而且来自低收入群体中的很大一部分。
更有趣的是，尽管一线城市的房价迅速上涨，但p10指数从2003年的35%降至2010年的175%，然后在2012年回升至26%，这表明快速增长的房价并没有阻止低收入家庭进入房地产市场。
上图显示了样本中不同城市类别首付比率的时间，左边是p10组，右边是p50组。我们可以看到，中等收入家庭的首付比率基本上超过35%，令人惊讶的是，低收入家庭的首付率甚至高于中等收入家庭的首付率，即基本上超过40%。，比如至少30%的第一套间(不同的政策时有发生变化)，而第二套公寓的首付款甚至更高。
这与美国次贷危机期间几乎零首付的情况不同，比如梅耶尔、彭斯和谢伦德(2009)。在2003-06年的房地产泡沫中，收入几乎为5%，甚至为0%。根据Mayer、Pence和Sherlund的数据，5%(2009年)。如此高的首付降低了未来房地产市场的风险，除非房价下跌30%以上，否则借款人不太可能拖欠贷款。此外，在中国，银行有权收回这部分债务，这意味着在发生违约时，银行可以要求借款人使用其他资产偿还债务。由于这些原因，美国不太可能出现类似于美国的次贷危机。
房价与房价之比是衡量房价负担的一个非常普遍的指标.上图显示了2003年至2012年中国收入与住房价格之比的时刻表，其中是低收入家庭，右派是中等收入家庭。
对于低收入家庭而言，一线城市的房价与收入之比远高于二三线城市，从2003年至2011年，房价与收入之比从8上升至11，2012年又回落至9.2左右。在二三线城市，房价与收入之比一直保持在8左右，变化幅度不大。
中等收入家庭的房价收入比明显低于低收入家庭。同样，一线城市房价与收入之比也高于二线城市，高于三线城市。
程、雷纳和熊(2014)计算了本世纪头十年华尔街房价与收入的比率，这个数字约为3。当然，数据调查了美国相对较高收入的家庭，但美国的金融顾问通常建议家庭购买房价与收入之比约为3的房产。中国高房价与收入比率可能与中国不征收物业税有关。
Noguchi(1991)报告了日本房价与收入之比，在1989年日本房地产泡沫期间达到8.6，相当于中国低收入借款人面临的房价与收入之比。
此外，样本中的许多购房者没有结婚，如果他们结婚，房价收入比率可能会大大降低。为了解决这个问题，作者挑选了房价如上表所示的已婚家庭。对这两种图表的比较表明，两者的差异并不显著，作者解释说，这可能是由于对银行的严格审查造成的。
中国以前持续的收入增长意味着房价的负担可能不仅仅是基于收入。例如，假设家庭预期收入每年增长10%(即抽样期间的平均收入增长率)，家庭收入在五年内将增长1.6倍，届时房价与收入的比率将大大降低。当然，所有这些都是基于家庭收入将继续增长10%的假设。
作者强调，家庭对未来收入增长的预期可能是高房价与收入比率的一个重要因素。如果家庭对收入增长有预期，他们在购买住房时将接受接近8或10的价格与收入比率。此外，家庭对整个经济收入增长的预期(或相当于其他家庭)将导致家庭对房价上涨的预期，这也将使家庭乐于接受高房价与收入的比率。
此外，房子的大小也是确定房屋价值的一个重要尺度。上图显示了这两类家庭住房大小的时间图。虽然总体趋势在下降，但中国家庭的住房面积仍然很大。一线城市的低收入家庭已经买下了全国最小的房子，即使这部分家庭也有70多平方米的居住面积。对于一线城市的典型家庭来说，人均居住面积约为25平方米，是世界上相对较高的。
就年龄分布而言，低收入群体似乎比中等收入群体要年轻一点，基本上30年的前五年是购房的主力军。
从上面的数字可以看出，大约40%的低收入家庭群体是单身男性和女性。魏、张和刘(2014)指出，由于性别不平衡，拥有房产是中国男性在婚姻市场上竞争力的一个重要因素。这一论点意味着单身男性应该比女性更渴望购买住房。这在二三线城市是很明显的。然而，在一线城市，单身男性买房的比例与单身女性大致相同，这意味着尽管婚姻市场是理解住房市场的一个重要因素，但一线城市的房价似乎没有太多的解释。
一个共同的问题是，许多人拥有多套住房。上表显示了2011年至2013年两套住房在抵押贷款购买样本中所占的比例。由于富人可能直接用现金买房，上述数字严重低估了第二套住房的比例。
在一线城市中，2011/2012年仅为5.3%，但到2013年，这一数字增长了两倍，而在二三线城市，这一数字也有所上升，但没有一线城市那么夸张。
综合起来，尽管房价一直在上涨，但这并没有阻止低收入家庭参与市场。然而，低收入家庭买房的压力很大，这可能反映出未来收入持续增长和房价高企的预期。
房地产成为投资工具
中国的经济增长伴随着高储蓄率。据杨、张和周(2013)说，中国储蓄占国内生产总值的比例从1980年代的35%上升到1990年代的41%，并在21世纪初继续上升到50%。然而，尽管储蓄率很高，但在中国，家庭、企业只有有限的投资工具。银行储蓄是主要的投资工具，由于中国严格的资本管制，家庭和企业不能自由地将储蓄投资到国外，而且中国股市规模不够大，债券市场规模更小。在这种环境下，房地产已经成为另一种投资工具。
上面的数字显示了中国银行储蓄的规模。2003-2013年，中国名义银行储蓄率约为2%至4%，如果扣除通胀，某些年份的收益率甚至为负值。这给了中国家庭寻找其他投资工具的强大动力。
虚线显示了中国股市的规模，尽管中国股市在此期间迅速扩张，但仍远小于储蓄规模。
上表汇总了上海证券交易所这几年的收益和风险。在此期间，平均年收入约为7.3%，波动率为51.5%(波动率)。如此高的波动性可能与2008年前的股市泡沫有关，在2009-2013年，股市泡沫的波动性仅为33.9%，当然，收益率为5.3%。
相比之下，投资房地产的回报更高，风险更低。例如，在2003/2013年期间，一线城市的年平均回报率为15.7%，而波动率仅为15.4%。与股票相比，房地产投资回报率更高，波动性更低。
其中，2009年以前，房地产投资收益率特别高，达到20.4%，二线城市的年化回报率也达到17.3%。2009-2013年，平均收益率保持在20%左右，与股市相比仍然非常有吸引力。
一些讨论
在此基础上，作者对房地产市场和中国宏观经济进行了一些探讨。
房地产市场的繁荣往往与信贷扩张密切相关，最新的例子是美国次贷危机。因此，杠杆效应在我国房地产市场的繁荣中所引起的风险已经成为人们关注的焦点。然而，根据上述30%以上的首付比率，这大大降低了信贷扩张的风险。
另一个大家都关心的问题是中国房地产市场是否存在泡沫。作者指出，要可靠地识别资产泡沫是非常困难的，这就需要一个充分描述市场供求和金融体系摩擦的理论框架。然而，作者的分析对中国房地产市场的繁荣提供了一些良好的观察。
一方面，房价的急剧上涨并不一定意味着一定会出现泡沫，因为除了极少数一线城市外，房价的上涨也伴随着收入的增加。另一方面，对于许多家庭来说，房地产的确非常昂贵，但它可能反映了他们对未来收入增长和房价增长的预期。当家庭对未来的预期发生变化时，尤其是如果中国经济出现突然停止、房价与收入比率过高的情况，这确实会成为一种潜在的风险。
此外，本文的分析还突出了在未来中国房地产市场系统分析中必须包括的几个方面：
在一线、二线和三线城市，房地产市场的回报率高于股票、债券和存款。
在所有的城市里，低收入家庭也买了8倍于他们年收入的房子。
随着房地产市场的繁荣，中国家庭也有了大量的银行储蓄。
认为在我国金融体系不完善的背景下，应该对房地产市场进行分析。存款利率过低是一个没有按下按钮的因素。
除了众所周知的流动性差外，风险也是房地产作为一种投资产品的一个重要维度。然而，在经济大幅下滑时，很难用月度数据来衡量风险。例如，在2008-2009年，房地产是比股票更强劲的资产。
正如普里切特和萨默斯(2014)所指出的那样，由于“回归平均(回归平均值)”现象，中国经济增长的几率很小，这意味着经济最终放缓时的巨大风险，中国已经保持了9%甚至7%的增长。因此，一个系统的研究框架应该包括居民对未来持续增长的期望。